过往几年在土地市场激进抢地的“黑马”房企陷入两头“失血”的困境A股策略。
近期，建发股份披露半年度业绩报告。报告期内，公司实现营收3153.21亿元，同比下滑1.16%，归母净利润同比下跌29.87%至8.41亿元，创下近十年的最低值。
按建发股份在财报中所言，归母净利润的下滑主要有两个因素，“家居商场运营业务分部减少2.13亿元，以及房地产业务分部减少1.43亿元”。
家居商场业务的对应主体是美凯龙，两年前那场收并购在业内掀起不小的争议；房地产业务方面，除了建发房产外，建发股份旗下还有一家子公司也有开发业务，即联发集团，后者上半年亏幅加大，成为建发股份的又一“出血点”。
亏损的联发
信息显示，联发集团的核心业务是房地产，其中包括房地产开发、产业运营、物业服务、代建及城市更新等，收入占比常年维持在90%以上，另辅以部分供应链运营业务。
虽然业务有重叠，但联发集团与建发房产的地产开发业务一直保持着错位竞争。很长时间里，联发集团一直在三四线低能级城市拿地，比如湖北鄂州、江西南昌、福建漳州等。
数据显示，截至2025年3月末，联发集团全口径在售项目剩余可售面积（含在建剩余可售面积及已完工可售面积）为384.17万平方米，其中22.31%位于重庆，南昌、鄂州、漳州、柳州、南宁五城合计30.82%，其他城市23.62%，楼价相对坚挺的杭州占比为3.04%。
这样的结构导致联发集团近年一直不断地计提减值，相关影响逐步弥漫至利润端。
2023年、2024年，联发集团分别计提了14.8亿元、20.92亿元的存货跌价准备，当期房地产业务实现归母净利润-17.81亿元、-18.25亿元，为建发股份房地产业务分部贡献的归母净利润则为-18.58亿元、-17.72亿元。
到今年上半年，这一趋势仍在持续。报告期内，联发集团计提存货跌价准备 2.32亿元，为建发股份房地产业务带来归母净利润亏损5.08亿元，同比减少 2.22亿元。
那么A股策略，不断亏损的联发集团实际经营情况究竟如何？
今年上半年，联发集团合共实现营收102.01亿元，同比下滑26.4%，其中83.29%、对应84.96亿元的收入来自房地产开发业务，而该业务在上年同期贡献了125.55亿元的收入，降幅超过30%。
联发集团对此的解释是，受到房地产项目竣工交楼结转金额同比减少影响。另外一个现象是，报告期内其房地产开发业务的毛利率为4.97%，较上年同期的7.64%下滑2.67个百分点。
收入规模减小、毛利率下滑、存货减值计提等诸多因素影响下，截至6月末，联发集团整体实现归母净利润亏损约6.54亿元。上年同期亏损3.45亿元，亏幅进一步扩大。
联合资信在近期的一则报告中指出，联发集团剩余可售面积较为充足，但区域集中度偏高且当前房地产市场景气度不佳，后续项目去化、可变现能力与账面价值均面临一定压力。
其列出了一组数据，截至2025年3月底，公司全口径在建项目预计总投资483.85亿元，预计可销售总额522.29亿元，“存量项目盈利空间一般，主要系前期公司获取的土地因地价获取成本较高”。
或是考虑到这一点，联发集团开始积极换仓。去年，其在上海摘下了曹路宅地，打造成金海汀雲台，后又联合新加坡丰隆摘下黄浦区新天地商住地块。
今年6月20日，联发集团独自摘下曹路科教园区C1A-3、C1A-7地块，41.7%的溢价创下上海集中供地以来最高溢价率纪录。而就在前一天，其还以46.6%的溢价摘下了深圳龙华民治地块。
但这又会牵动负债水平的变动。截至6月末，联发集团短期借款规模达到21.01亿元，较年初的15.6亿元增长了5.41亿元，相当于平均每个月增加短债0.9亿元。
此外，2024年受销售回款下降影响，联发集团经营活动现金流转为净流出，对应-17.09亿元。今年以来，房地产销售市场依旧承压，仅有部分位于高能级城市核心区域的改善型住宅相对坚挺，这样的大环境之下，联发集团自身造血能力能否修复需要打上一个问号。
美凯龙不“美”
如果说联发集团是建发股份内部的“囊肿”，那么美凯龙则算是外部创口。
2023年，建发股份联手联发集团以62.86亿元的价格收购了红星美凯龙29.95%股权。当年8月末，美凯龙被纳入合并报表范围，9月至12月，其为建发股份贡献的归母净利润规模为-5.63亿元。
那一年年度财报中，以美凯龙为主的家居商场运营业务分部总负债达到685.32亿元；且由于将红星美凯龙投资性房产纳入报表，建发股份的投资性房地产指标较上年暴增630.35%至1133.6亿元。
两年时间过去，情况依旧未见好转，“失血”仍在继续。
今年上半年，家居商场运营业务为建发股份带来营收33.37亿元，较上年同期的42.25亿元下滑21.01%；该业务分部对应的归母净利润为-5.91亿元（综合股权比例因素后体现在建发股份并表财报中的），而上年同期为-3.77亿元。
建发股份在财报中指出，报告期内，美凯龙商场租赁及运营业务的营业利润超2亿元；由于商场的租金增长未达预期，导致投资性房地产公允价值下降超20亿元，叠加计提资产减值准备和信用减值准备合计超1亿元，两项合计金额超21亿元，美凯龙实现归母净利润为-20亿元。
数据显示，截至6月末，美凯龙经营着76家自营商场，235家不同管理深度的委管商场，通过战略合作经营7家家居商场。此外，公司以特许经营方式授权23家特许经营家居建材项目，共包括369家家居建材店/产业街。
经过调整战略与商场品类布局，以优惠条件吸引设计师、家装公司、新能源汽车等优质品牌入驻，上半年其自营商场的平均出租率为84.2%，委管商场平均出租率为81.3%。
分业态来看，报告期内，美凯龙自有及租赁、委托经营、建筑装饰分别实现收入24.51亿元、6.09亿元、1.04亿元，同比变动幅度分别为-15.6%、-26.4%、-51.1%。
财报中提到，美凯龙自营及租赁收入下滑是由于为支持商户持续经营，稳商留商优惠增加所致；委托经营收入同比下滑是因为委管商场数量减少；而建筑收入同比下滑则是受到相关行业收缩情况的影响，公司项目数量减少，存续项目工程进度放缓所致。
影响之下，美凯龙上半年实现营收33.37亿元，同比下滑21.01%，甚至不及2016年中期的45.84亿元，创下近十年的新低。
要知道，这个成绩还是美凯龙积极调改之后的结果。去年9月，美凯龙举行了一场千商生态创新大会，会上宣布了多项革新措施，时任建发集团总经理、红星美凯龙董事长郑永达亲自上阵，积极向外界传递信心。
只是，截至目前改革效应仍未显现，反而建发股份逐步被拉入“深水区”。
另一个有趣的现象是，当初建发股份在收购红星美凯龙后，股价一度下跌，美凯龙的股价也从收购价4.82元跌至1元多，市值大幅缩水。
截至发稿A股策略，美凯龙的股价已经走出低谷，来到3元/股，但依旧不及当初4.82元的收购价。
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